“職業(yè)生涯沒(méi)多少BP了。”滬上某大型公募基金經(jīng)理如是表示。在2016年那輪債券牛市中，就有人喊出過(guò)零利率的口號(hào)，發(fā)出職業(yè)生涯還剩最后幾十BP的調(diào)侃，現(xiàn)在在新一輪國(guó)債利率下行中，債券交易員再次發(fā)出這樣的感慨。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2月5日早盤(pán)10年國(guó)債再創(chuàng)新低報(bào)2.393%，向下突破2.4%的關(guān)鍵點(diǎn)位。如果和去年末相比，10年期國(guó)債收益率已下行了15BP，30年期國(guó)債收益率一度突破2.6%的關(guān)口、下行了22BP。在債市，債券收益率與債券價(jià)格成反比：債券收益率越高，債券價(jià)格越低，債市走熊，反之則走?！，F(xiàn)在債券收益率下行，意味著債券價(jià)格上漲，債市走牛。

“雖然預(yù)計(jì)到收益率會(huì)下，但沒(méi)想到這么快就突破了2.4%，太兇了?！鼻笆鰷洗笮凸蓟鸾?jīng)理稱(chēng)。

在債市走牛后，債券型基金單位凈值普遍增長(zhǎng)。記者根據(jù)天天基金網(wǎng)的數(shù)據(jù)整理，從1月1日至2月2日，2189只債券型基金凈值增長(zhǎng)，占比高達(dá)七成。

記者采訪了解到，驅(qū)動(dòng)此輪債券收益率下行主要有三大原因：基本面偏弱、年內(nèi)降準(zhǔn)降息預(yù)期濃厚；機(jī)構(gòu)欠配；股債蹺蹺板效應(yīng)。展望后市，年內(nèi)10年期國(guó)債收益率繼續(xù)下行的概率較大，但短期可能面臨波動(dòng)。

三大因素驅(qū)動(dòng) 

債券市場(chǎng)的牛熊，一般不用指數(shù)來(lái)表示，而是看國(guó)債或者國(guó)開(kāi)債收益率。比較常用的十年期國(guó)債、國(guó)開(kāi)債收益率指標(biāo)。這個(gè)指標(biāo)類(lèi)似于股票市場(chǎng)的上證指數(shù)，上證指數(shù)上漲，股市走牛；反之，則是走熊。

但在債市，債券收益率與債券價(jià)格成反比。比如一只債券面值100元，利息是3元（票面利率3%），還有一年到期?，F(xiàn)在用100元把債券買(mǎi)了，一年之后將收到103元，此時(shí)到期收益率就是3%。如果這只債券跌了，跌到99元，利息還是3元，現(xiàn)在用99元把債券買(mǎi)了，一年之后能收到103元，此時(shí)到期收益率為4%【（103-99）/99=4%】。所以，債券收益率越高，債券價(jià)格越低。同樣，債券價(jià)格下跌，意味著債券收益率上行。

Wind數(shù)據(jù)顯示，隨著疫情防控轉(zhuǎn)段，10年期國(guó)債收益率去年一季度回升至2.9%，但此后整體呈回落態(tài)勢(shì)，其中二季度、三季度、四季度分別回落22BP、-4BP、12BP。而今年開(kāi)年至今一個(gè)多月的時(shí)間，10年期國(guó)債收益率已經(jīng)由去年底的2.55%降至2.4%，回落了15BP。這一輪下行一舉突破2020年4月的低點(diǎn)，創(chuàng)2002年以來(lái)的新低。

一般而言，債券收益率和市場(chǎng)利率緊密相關(guān)，受到宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、CPI、貨幣政策等方方面面的影響。記者了解到，驅(qū)動(dòng)此輪債市走強(qiáng)的因素主要是以下三個(gè)：

一是經(jīng)濟(jì)基本面偏弱，貨幣寬松預(yù)期濃厚。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1月份制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.2%，比上月上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，但制造業(yè)PMI已連續(xù)四個(gè)月低于榮枯線。如以?xún)赡晖冉?jīng)濟(jì)增速看，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也出現(xiàn)回落。

去年12月11日至12日召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準(zhǔn)有效。保持流動(dòng)性合理充裕，社會(huì)融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和價(jià)格水平預(yù)期目標(biāo)相匹配。

這一新定調(diào)意味著貨幣政策要同時(shí)支持物價(jià)回升以及經(jīng)濟(jì)增速向潛在增速回歸，尤其是支持物價(jià)回升。央行貨幣政策委員會(huì)2023年第四季度例會(huì)表示，促進(jìn)物價(jià)低位回升。物價(jià)穩(wěn)定是中國(guó)央行貨幣政策操作的四大最終目標(biāo)之一。實(shí)踐中，低物價(jià)將為貨幣政策的寬松操作提供基礎(chǔ)，同時(shí)貨幣政策寬松操作也會(huì)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、提振物價(jià)。

市場(chǎng)機(jī)構(gòu)普遍預(yù)計(jì)，年內(nèi)央行還將降準(zhǔn)降息。國(guó)盛證券首席固收分析師楊業(yè)偉表示，貨幣政策目標(biāo)中增加了保持貨幣增速與價(jià)格目標(biāo)一致的表述，意味著在價(jià)格走弱時(shí)期，政策或加力來(lái)穩(wěn)定物價(jià)走勢(shì)，預(yù)計(jì)2024年會(huì)有多次降息落地，同時(shí)降準(zhǔn)依然是提供流動(dòng)性的選擇之一。

2月5日央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，向市場(chǎng)提供長(zhǎng)期流動(dòng)性1萬(wàn)億元。當(dāng)日市場(chǎng)資金面較為平穩(wěn)，DR001為1.68%，相比上一交易日下跌3BP；DR007相比上日上漲1BP至1.96%。

二是機(jī)構(gòu)欠配。一方面，政府債供給壓力較去年四季度及去年同期明顯緩和，在一定程度上形成“缺資產(chǎn)”的情況，去年1月地方政府發(fā)行新增地方債6258億元，而今年1月29日新增專(zhuān)項(xiàng)債才開(kāi)始發(fā)行。另一方面，信貸平滑后，今年1月銀行新增信貸預(yù)計(jì)低于去年同期，銀行可能將一部分資金配置到債券。

央行提出，要加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，引導(dǎo)信貸合理增長(zhǎng)、均衡投放，提升金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持質(zhì)效。接近央行的人士稱(chēng)，著力加強(qiáng)信貸均衡投放，就是希望1月“開(kāi)門(mén)紅”時(shí)點(diǎn)或3月、6月等貸款大月不要沖太猛，適度向前后貸款“小月”進(jìn)行平滑，通過(guò)增強(qiáng)信貸增長(zhǎng)的穩(wěn)定性，提升經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展的穩(wěn)定性。

“從資產(chǎn)比較來(lái)看，在貸款、非標(biāo)等資產(chǎn)供給不足情況下，機(jī)構(gòu)會(huì)繼續(xù)加大債券配置，作為低風(fēng)險(xiǎn)收益穩(wěn)定資產(chǎn)的債券，依然會(huì)受到投資者的青睞，因而資產(chǎn)荒依然持續(xù)?！睏顦I(yè)偉表示。

三是“看股做債”。華泰證券首席固收分析師張繼強(qiáng)表示，偏股型混合基金經(jīng)理介入超長(zhǎng)債的原因不難理解，權(quán)益變現(xiàn)不佳，而權(quán)益賣(mài)出、股指期貨做空受限，基金需要對(duì)沖工具，股債蹺蹺板效應(yīng)下，債券提供對(duì)沖功能；其次超長(zhǎng)債波動(dòng)率可以滿足偏股基金經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn)偏好和對(duì)沖需求。今年以來(lái)，基金凈買(mǎi)入20-30年期國(guó)債占比達(dá)到54%，較過(guò)去明顯上升。

后市怎么看？ 

在債市走牛后，債券型基金單位凈值增長(zhǎng)。記者根據(jù)天天基金網(wǎng)的數(shù)據(jù)整理，從1月1日至2月2日，2189只債券型基金凈值增長(zhǎng)，占比高達(dá)七成。后續(xù)是否可以增持債基則涉及對(duì)債市走向的研判。

市場(chǎng)總體認(rèn)為，今年國(guó)債收益率繼續(xù)下行的概率較大，但短期因?yàn)榻捣?，可能面臨一定變數(shù)。楊業(yè)偉認(rèn)為，當(dāng)前債券低利率是有基本面、資產(chǎn)相對(duì)收益等多方面支撐的，市場(chǎng)也未出現(xiàn)明顯的杠桿化，可繼續(xù)持有債券。從名義GDP和長(zhǎng)端利率關(guān)系來(lái)看，當(dāng)前利率并未偏離基本面過(guò)度下行，而是與基本面保持基本一致。

張繼強(qiáng)表示，短期臨近春節(jié)，債券成交或轉(zhuǎn)為清淡，利率可能開(kāi)始鈍化，以震蕩為主，中期來(lái)看，十年國(guó)債隱含了較為樂(lè)觀的政策預(yù)期，短期風(fēng)險(xiǎn)不大，但后續(xù)的政策博弈會(huì)更加頻繁，降息一旦落地反而可能是階段性止盈信號(hào)。

華安固收的一份研報(bào)稱(chēng)，當(dāng)前利率固然仍有下行基礎(chǔ)，但勝率與賠率均在降低，可適當(dāng)降低久期。市場(chǎng)慣性是近期債市走牛的重要推手，而短期來(lái)看債市的下一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)應(yīng)為“兩會(huì)”，而降息交易在2月存在延續(xù)的可能性，在降息落地前止盈可能為較優(yōu)的策略。

從盤(pán)面上看，2月5日10年期國(guó)債收益率短暫突破2.4%后又回到2.4%的上方。值得注意的是，此輪利率下行后，10年期國(guó)債收益率已低于1年期MLF利率，前者低于后者9BP。央行此前發(fā)布的《2020年二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》首度指出，MLF利率作為中期政策利率，是中期市場(chǎng)利率運(yùn)行的中樞，國(guó)債收益率曲線、同業(yè)存單等市場(chǎng)利率圍繞MLF利率波動(dòng)。歷史上，10年期國(guó)債收益率持續(xù)低于1年期MLF利率的情況通常是基本面運(yùn)行偏弱+貨幣預(yù)期寬松+的組合。   

（記者  楊志錦）

來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

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