在國內(nèi)證券行業(yè)，招股說明書歷來由券商投行主導(dǎo)撰寫。如今，投行的這一地位或?qū)⒈粍?dòng)搖。
日前，證監(jiān)會(huì)、司法部聯(lián)合發(fā)布修訂版《律師事務(wù)所從事證券法律業(yè)務(wù)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《管理辦法》），其中提到，律師事務(wù)所可以組織起草招股說明書。
根據(jù)受訪專業(yè)人士分析，這意味著，未來招股說明書的主導(dǎo)撰寫方，或?qū)⒅饾u向國際慣例看齊，由投行轉(zhuǎn)移至律所。
由于在主導(dǎo)撰寫招股說明書的過程中，投行既可以與監(jiān)管反復(fù)溝通，又能夠?qū)ζ髽I(yè)進(jìn)行深入了解、保持深度鏈接，有投行保代人士擔(dān)心，如果招股說明書撰寫之權(quán)轉(zhuǎn)移至律所，投行與監(jiān)管和企業(yè)的溝通緊密度都可能會(huì)被弱化。
不過，在投行、法律專家們眼中，盡管歐美等國招股說明書由律所撰寫，但在我國的特殊國情下，招股說明書主導(dǎo)撰寫方由投行轉(zhuǎn)移至律所將需要一定過渡時(shí)間。
值得注意的是，招股說明書主導(dǎo)撰寫方即使由投行轉(zhuǎn)移至律所，投行在新股IPO中的地位仍然難以被取代，投行的核心能力在于“定價(jià)”和“銷售”，二者并不在律所業(yè)務(wù)范圍之內(nèi)。
律所組織起草招股書監(jiān)管導(dǎo)向
招股說明書由律所主導(dǎo)撰寫，在歐美等國是慣例。伴隨全面注冊(cè)制的推進(jìn)，在一些專家學(xué)者的建議下，力圖推動(dòng)資本市場(chǎng)更為國際化的監(jiān)管部門開始嘗試推進(jìn)律所起草招股說明書。
不過，自我國IPO制度推出伊始，招股說明書的撰寫權(quán)便掌握在券商投行手中。如果由律所牽頭撰寫招股說明書，則意味著投行口中的一塊肥肉將被拿走，對(duì)此，投行必然會(huì)抵抗。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者從知情人士處獲悉，兩三年前，在一場(chǎng)由各地證監(jiān)局、券商投行負(fù)責(zé)人參加的會(huì)議上，有監(jiān)管人士提議由律所牽頭撰寫招股說明書，建議一經(jīng)提出，當(dāng)即遭到參會(huì)投行們的全力反對(duì)，此話題不得已擱淺。
監(jiān)管部門并未就此放棄，而是選擇了一家試點(diǎn)公司，嘗試律所撰寫招股書。
2022年10月登陸科創(chuàng)板的富創(chuàng)精密即是被選中的試點(diǎn)公司，其保薦機(jī)構(gòu)為中信證券，招股說明書則由北京中倫律師事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“中倫律所”）牽頭撰寫。
知情人士告訴記者，由于中倫律所參與招股書起草之前，保薦機(jī)構(gòu)中信證券已經(jīng)進(jìn)行大量前期盡調(diào)并撰寫底稿，中信證券的工作量并未因中倫律所主寫招股書而實(shí)質(zhì)性減少，因而中信證券沒有少收承銷保薦費(fèi)用。企業(yè)則向付出更多勞動(dòng)的中倫律所支付了額外報(bào)酬。公開數(shù)據(jù)顯示，中倫律所在富創(chuàng)精密上市中共計(jì)收費(fèi)3750萬元。
不過，如果企業(yè)一開始即決定由律所組織起草招股說明書，或許無需為此更多付費(fèi)。
北京瀛和律師事務(wù)所合伙人王麗娜告訴記者，在律所主導(dǎo)撰寫招股說明書的情況下，相應(yīng)的工作底稿也應(yīng)由律師事務(wù)所統(tǒng)籌，在律師事務(wù)所組織、統(tǒng)籌的前提下，各中介機(jī)構(gòu)應(yīng)按照監(jiān)管要求，做好各自的盡調(diào)和底稿相關(guān)工作。
根據(jù)受訪保代分析，工作底稿占據(jù)其IPO工作的極大精力，一個(gè)IPO項(xiàng)目所需要的工作底稿，可以多達(dá)數(shù)十萬頁A4紙；打印出來裝訂成文件夾，能夠堆滿一間屋。如果投行工作量因?yàn)椴辉贍款^撰寫招股書而大幅減少，企業(yè)向投行支付的費(fèi)用自然也會(huì)相對(duì)下降。
盡管投行對(duì)這項(xiàng)改革持反對(duì)意見，監(jiān)管并未停止推進(jìn)律所撰寫招股書的制度安排。
2022年1月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于注冊(cè)制下提高招股說明書信息披露質(zhì)量的指導(dǎo)意見》中即提到，律師可以會(huì)同保薦人起草招股說明書，提升招股說明書的規(guī)范性。
彼時(shí)，對(duì)于律所參與招股說明書的用詞尚為“會(huì)同”。
2023年10月27日，證監(jiān)會(huì)與司法部聯(lián)合發(fā)布的《管理辦法》中，律師被給予了更大權(quán)利，用詞變?yōu)椤敖M織起草”。
《管理辦法》明確，律師事務(wù)所可以組織起草招股說明書；鼓勵(lì)律師事務(wù)所在組織起草招股說明書時(shí)，對(duì)招股說明書中對(duì)投資者做出投資決策有重大影響的信息進(jìn)行驗(yàn)證，制作驗(yàn)證筆錄。
受訪人士認(rèn)為，從監(jiān)管的用詞之變來看，律所被允許組織起草撰寫招股說明書已是板上釘釘。
“律所主導(dǎo)起草招股說明書旨在為保護(hù)投資者權(quán)益，改善投資者知情權(quán)、選擇權(quán)、公民投資權(quán)，為打造投資者友好型的資本市場(chǎng)生態(tài)提供有益制度支持。但其是發(fā)行人、券商投行、律所三方博弈的改革試驗(yàn)，必然是一個(gè)反復(fù)磨合的過程?！敝袊嗣翊髮W(xué)法學(xué)院教授劉俊海表示。
投行IPO主導(dǎo)地位或?qū)⑷趸?/strong>
如果律所組織撰寫招股說明書成為常態(tài)，投行或?qū)⑹艿胶畏N影響？
根據(jù)受訪人士分析，短期來看影響有限；長(zhǎng)期而言，投行IPO主導(dǎo)地位可能會(huì)被弱化，但不會(huì)被取代。
受訪人士分析表示，一方面，撰寫招股說明書需要與監(jiān)管反復(fù)溝通，目前與監(jiān)管的溝通渠道掌握在投行手中，投行更懂監(jiān)管的話中之意。律所可以加強(qiáng)與監(jiān)管的溝通，但雙方磨合需要時(shí)間。
另一方面，主導(dǎo)撰寫招股說明書需要多方面能力，律所擔(dān)當(dāng)此責(zé)需要經(jīng)驗(yàn)積累過程，前期難以離開投行的配合。
與此同時(shí)，從收入角度來看，投行IPO收入的大頭在于超募；招股書收入即使銳減，也不會(huì)對(duì)投行收入帶來實(shí)質(zhì)性影響。
但長(zhǎng)期來看，投行IPO主導(dǎo)地位將會(huì)一定程度上被弱化。
“通過撰寫招股書，投行長(zhǎng)期享有兩大便利。如若招股書不再由投行主導(dǎo)撰寫，這些便利也將消失?！庇斜４嬖V記者。
據(jù)其分析，借助于招股書撰寫，一方面，投行可以將與監(jiān)管對(duì)話的渠道握在手中，充當(dāng)企業(yè)與監(jiān)管之間的溝通橋梁。與監(jiān)管保持良好關(guān)系、更懂監(jiān)管之意，是諸多企業(yè)愿意向投行支付更高費(fèi)用的一大原因。如果律所主導(dǎo)撰寫招股書，律所勢(shì)必將在一定程度上代替券商投行與監(jiān)管溝通，屆時(shí)，投行的隱性價(jià)值將隨之下降。
另一方面，由于主導(dǎo)撰寫招股說明書需要對(duì)企業(yè)進(jìn)行全方位分析，在撰寫招股書的過程中，投行與企業(yè)深入溝通，對(duì)企業(yè)具有深入認(rèn)識(shí)、與企業(yè)老板保持友好關(guān)系，待企業(yè)上市以后可以進(jìn)一步開發(fā)企業(yè)后續(xù)資源。招股說明書由律所起草后，投行此方面的溝通效果會(huì)大折扣，后續(xù)資源開發(fā)程度也可能受到影響。
不過，值得注意的是，盡管伴隨律所主導(dǎo)撰寫招股說明書，投行IPO影響力可能被相對(duì)弱化。但在投行和律所眼中，投行在IPO中的主導(dǎo)地位難以被取代。
“投行所具有的‘定價(jià)’‘銷售’‘投研支持’三大能力，是律所無法具備的。律所只能代替投行撰寫文件性的招股說明書，但無法取代投行在IPO中的實(shí)質(zhì)性工作。”有保代直言，“在諸多國外發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)，定價(jià)能力和銷售能力才是檢驗(yàn)投行IPO能力的關(guān)鍵，如今二者在A股發(fā)揮空間相對(duì)有限，未來隨著全面注冊(cè)制與中國資本市場(chǎng)的進(jìn)一步優(yōu)化，投行定價(jià)能力和銷售能力的重要性或?qū)⑦M(jìn)一步凸顯，而二者顯然在律所能力范圍之外?！?/p>
北京瀛和律師事務(wù)所合伙人王麗娜亦表示，長(zhǎng)期來看，律師事務(wù)所可以獨(dú)立主導(dǎo)撰寫招股說明書，但是獨(dú)立主導(dǎo)撰寫仍離不開投行的配合。注冊(cè)制下的資本市場(chǎng)需要各參與主體各司其職、責(zé)任歸位，從專業(yè)角度做好專業(yè)的事。對(duì)企業(yè)、行業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略分析，挖掘企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和投資價(jià)值，項(xiàng)目管理、上市保薦、股票定價(jià)和銷售是投行的核心價(jià)值體現(xiàn)，律師事務(wù)所不可能替代。
來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 崔文靜
責(zé)任編輯：李賽男
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